转:曙光电缆*借贷后的IPO赌局

转:曙光电缆*借贷后的IPO赌局

在挂牌新三板一年多之后，曙光电缆又准备转战A股市场。对于近三年来业绩“断崖式”下跌的曙光电缆而言，公司的可持续盈利能力备受质疑，要想“带病”成功闯关IPO并不容易。与其他已经纷纷登陆A股市场的竞争对手相比，曙光电缆显然已经成为了行业中的“掉队者”。尤其在融资渠道单一的情况下，曙光电缆近几年“*”向银行借款，导致公司的财务费用持续承压，成为影响公司业绩增长的一大隐患。而对于曙光电缆重度押宝的特种电缆募投项目，未来能否真正达到预期收益，也存在诸多不确定性。

政府补助加码难掩扣非净利腰斩

对于一家意图闯关IPO的企业而言，可持续盈利能力一直是监管层以及投资者Z为看重的“指标”。而曙光电缆的可持续盈利能力却被画上了一个大大的问号，因为在众多排队的IPO企业中，像曙光电缆一样扣非净利润在三年时间里“腰斩”的并不多见，对于想从新三板转战A股的曙光电缆而言，这无疑将成为公司闯关IPO的一大绊脚石。

据了解，曙光电缆主要从事电线电缆的研发、设计、生产和销售。不过，近几年来曙光电缆的生意却做得并不好。公司招股书中的财务数据显示，2013-2015年，曙光电缆分别实现营业收入约14.1亿元、13亿元和13.5亿元，营收出现明显的滞涨迹象，似乎遇到了经营瓶颈。而报告期内，曙光电缆实现的净利润更是出现连续的大幅下滑，难免让投资者对曙光电缆未来的经营状况感到担忧。招股书数据显示，2013年、2014年和2015年，曙光电缆分别实现净利润6554.38万元、5071.09万元和3480.1万元，三年时间里曙光电缆的净利润跌幅高达46.9%。

相比之下，报告期内曙光电缆扣非后的净利润表现更为糟糕。2013-2015年，曙光电缆扣非后的净利润分别为6036.27万元、4566.02万元和2832.77万元，三年间累计跌幅为53.07%，相当于三年时间里曙光电缆的扣非净利润直接“腰斩”。“扣非净利润更能体现一家企业的真实盈利能力，连续的大幅下滑说明公司的可持续盈利能力存在一定的风险。”北京中税税务事务所有限公司上市公司业务部王伟如是说。

招股书显示，在曙光电缆近三年的非经常性损益科目中，政府补助一直占比很高。2013-2015年，曙光电缆计入当期损益的政府补助分别为373.67万元、536.29万元和783.18万元。但是，连续大幅走高的政府补助却并未能改变曙光电缆近三年来业绩大幅下滑的情形。

在今年上半年，曙光电缆的业绩情况仍未出现好转。据公司在股转系统披露的今年半年报显示，今年上半年曙光电缆依然呈现出营收、净利双下滑的局面，报告期内曙光电缆实现营业收入约6.08亿元，同比下滑10.83%；实现归属于挂牌公司股东的净利润约为2124.6万元，同比下滑12.54%。

*借款致财务费用承压

据了解，在电力电缆、电气装备电缆、特种电缆领域，曙光电缆在国内的主要竞争对手为拥有电网招标记录并且具备一定生产规模的电线电缆生产企业。在招股书中，曙光电缆列举了太阳电缆、汉缆股份等12家主要的竞争对手，而这些企业全部为A股上市公司，相比之下，曙光电缆在冲刺资本市场的过程中已经明显“掉队”，因为公司在2015年4月22日才正式登陆新三板。而无论是融资的便捷性还是市场对企业的价值认可程度，新三板与A股市场可谓有着天壤之别。在曙光电缆列举的12家竞争企业中，只有明星电缆2015年的净利润低于曙光电缆。

值得注意的是，虽然在新三板挂牌一年多的时间，但曙光电缆却未进行过发行股票融资。“新三板企业众多，想要成功融资并不容易。”北京一位新三板业内人士称。而在其他融资渠道不畅通的情况下，曙光电缆只能常年依靠向银行大量借款维持正常经营，但这样却让公司的财务压力大增。

截至招股书签署日，曙光电缆正在履行的银行借款合同共计21项，合计金额约2.9亿元。其中，在今年底前到期的借款金额就高达7060万元。而在今年一季度末，曙光电缆的货币资金仅有3677.09万元。招股书披露的数据显示，短期借款已经连续多年成为曙光电缆总负债中占比重Z大的科目，公司的短期借款主要为向银行借款。2013-2015年，曙光电缆的短期借款分别约为3.6亿元、3.9亿元和3.17亿元，分别占公司总负债的60.89%、73.37%和59.63%。而在今年一季度末，公司的短期借款依然高达2.795亿元，占公司负债的69.35%。“短期借款占比较高，可能会对企业的资金周转带来一定的压力，也可能产生较大的利息偿还压力。”王伟如是说。

招股书数据显示，2013-2015年，曙光电缆的财务费用分别为2162.29万元、2467.37万元和1843.78万元，而曙光电缆的财务费用主要就是银行借款利息。在2014年，曙光电缆的财务费用支出甚至高于当年的研发费用，2014年，曙光电缆的研发费用为2225.93万元。另据计算，曙光电缆近三年以来的财务费用分别占当期公司净利润的32.99%、48.66%和52.98%，一路走高的数字意味着，公司因高昂的短期借款支出的利息费用一直在侵蚀着公司的业绩。

募投单一押宝预期收益存疑

为了改善公司的经营业绩，曙光电缆将宝押在了特种电缆业务上。招股书显示，曙光电缆的募投项目只有一个，即“轨道交通及新能源用特种电缆”项目。然而，这项业务未来能否真正达到公司的盈利预期，尚存在一定的不确定性。

与其他的上市公司同时给出多个募投项目不同，曙光电缆的募投项目只有一个，拟将募集的约2.12亿元资金全部投入到“轨道交通及新能源用特种电缆”项目中去。实际上，在曙光电缆的主营业务收入占比中，特种电缆业务的占比一直并不是特别高。2013-2015年，曙光电缆的特种电缆业务分别实现营业收入8922.98万元、9597.33万元和10595.17万元，分别占公司营收比例的6.34%、7.41%和7.86%，在今年一季度，特种电缆业务的营收占比再度增长至9.56%。而曙光电缆传统主打的业务一直为中高压及超高压电力电缆和低压电力电缆业务，近三年以来，上述两项主营业务创造的收入合计占公司总营收约79.47%、80.21%和81.35%。

将募投资金全部押在特种电缆项目上，足以看出曙光电缆对该业务的重视程度。具体来看，曙光电缆的募投项目产品包括轨道交通车辆用电缆、轨道交通牵引供电用电缆、核电站用电缆、风力发电用电缆和光伏发电用电缆，将新增产能1.3万公里。而截至2015年末，曙光电缆现有的特种电缆产能合计为8791公里。也就是说，在募投项目建成之后，曙光电缆特种电缆的年产能将同比增加约148%。而在一家中型电缆企业的看来，这对于曙光电缆的销售能力提出了相当高的挑战。“一般都是以销定产，关键在于产能扩大之后，销售是否跟得上，如果不行，就是产能浪费，甚至可能对公司经营造成负面影响。”据上述介绍，电缆行业是一个充分竞争的行业，加之国外一些企业的进入，更加剧了市场的竞争，而近年来电缆行业的利润率增速已经开始放缓，未来可能将面临更加艰巨的竞争。

按照曙光电缆的测算，在募投项目全部达产后，公司可新增销售收入56820万元，新增利润总额3607.5万元，不难看出，这对于改善曙光电缆的经营业绩有着重大意义。然而，曙光电缆的募投项目Z终能否达到预期却并不好说。除了上述提示的销售风险以及行业竞争风险以外，还有一些风险加剧了募投项目未来收益的不确定性。

曙光电缆披露的招股书显示，2014年、2015年以及今年1-3月，特种电缆主要产品的销售均价呈现下降的趋势。其中，“2X2X1.5”规格产品对应的销售均价分别为6.64元/米、5.58元/米和5.13元/米，“1X2X1.0”规格产品对应的销售均价分别为2.1元/米、1.7元/米和1.62元/米，“1X2X1.5”规格产品对应的销售均价分别为3.63元/米、3.17元/米和2.8元/米。若未来产品价格继续下滑，无疑将对重磅押宝的曙光电缆产生不利影响。